央行3000亿大动作，背后什么信号？

　　作 者丨唐婧 刘雪莹 林军明

　　编 辑丨包芳鸣 陈思颖 江佩霞

　　为维护银行体系流动性合理充裕，9月25日，中国人民银行开展3000亿元中期借贷便利（MLF）操作，期限1年，最高投标利率2.30%，最低投标利率1.90%，中标利率2.00%。操作后，中期借贷便利余额为68780亿元。

　　此次MLF中标利率较前值下行30个基点。9月24日，中国人民银行行长潘功胜宣布将7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，从目前的1.7%调降至1.5%。潘功胜预计，本次政策利率调整之后，将会带动MLF利率下调大概在0.3个百分点。因此，此次MLF利率下行符合市场预期。

　　分析人士指出，MLF中标利率是近期降准、降息安排公布后第一个下行的市场化利率，体现了央行下调政策利率（7天期逆回购操作利率）对市场化利率的引导作用。MLF利率下降有助于节约银行资金成本，通过银行内部定价传导，预计LPR和存款利率等也会随之下行，这将持续提振市场信心，支持经济稳定增长。

　　值得注意的是，以往MLF操作发布时间为上午9点20分，且与当天公开市场逆回购操作合并发布，但9月25日却提前至上午8点30分单独发布。

　　分析人士还称，MLF与公开市场操作分开发布，未来工具的差异性定位将更加明朗。以往MLF操作结果与当天公开市场逆回购操作合并发布，此次MLF操作“另起炉灶”、提前发布在再贷款——中期借贷便利栏目下，进一步体现了与7天期逆回购操作利率作为政策利率的差异，推动MLF回归中长期流动性供给工具的定位。 

　　这也与潘功胜6月19日在2024论坛上的表态一脉相承。潘功胜当时表示，未来可考虑明确以央行的某个短期操作利率为主要政策利率，目前看，7天期逆回购操作利率已基本承担了这个功能。其他期限货币政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理顺由短及长的传导关系。

　　减量续作、配合降准

　　公告显示，9月MLF操作规模为3000亿元，而当月MLF到期规模为5910亿元，这意味着本月MLF缩量操作2910亿元。

　　分析人士认为，9月MLF进行了减量续作是为了配合降准，旨在保持流动性合理充裕。9月24日，央行宣布近期将降准0.5个百分点、释放1万亿元长期资金之后，银行体系长期流动性缺口大幅收窄，央行继续等量续作MLF的必要性下降。同时，央行还透露年底前可能再降准0.25-0.5个百分点，预计也将合理对冲四季度的MLF到期，保持市场资金面平稳。

　　“央行超预期降准，将向银行大规模注入长期流动性，这会导致银行对MLF操作的需求相应下降。”东方金诚首席宏观分析师王青坦言。 

　　按照潘功胜年内二次甚至三次降准的表态，释放的流动性最高可达2万亿元。首席经济学家温彬表示，央行宣布降低存款准备金率0.5个百分点，提供长期流动性1万亿元，若年内视市场流动性状况再下降0.25-0.5个百分点，最高释放的流动性可达2万亿元，推动银行负债成本下降80亿元左右。

　　3000亿元的MLF操作规模也并不算小。在王青看来，在当前银行体系资金面仍相对充裕的背景下，央行在宣布降准的同时，继续较大额度续作MLF，或出于以下两大原因：一是当前处于政府债券发行高峰期，央行较大额度续作MLF，能够有力支持政府债券发行；二是保持银行体系中长期流动性较为充裕，为四季度银行加大信贷投放提供支持。这有望扭转1至8月新增人民币贷款较大幅度同比少增的状况，也是当前稳增长的一个重要发力点。

　　至于MLF“降息”30个基点的原因，多名受访人士告诉记者，当前银行存单到期收益率较低，是推动MLF操作利率下调的一个重要动力。

　　招联首席研究员董希淼表示，此前，1年期MLF利率为2.30%，高于同业存单利率，金融机构申请积极性相对不高。下行30个基点之后，金融机构投标MLF的积极性或将提高。MLF利率下降有助于进一步降低金融机构资金成本，有效满足市场中长期流动性需要。在月末续做MLF，进一步表明7天期逆回购操作利率已经取代1年期MLF利率，成为主要政策利率。MLF延后续做，进一步强化7天期逆回购操作利率的政策地位，有助于进一步理顺由短及长的利率传导机制。

　　王青则称，受前期银行信贷发放规模较为温和，政府债券发行节奏偏缓等影响，当前银行体系流动性较为充裕，8月1年期商业银行（AAA级）同业存单到期收益率为1.92%，明显低于此次调整前的MLF操作利率。由于银行通过同业存单在货币市场融资和银行通过MLF向央行融资之间存在一定替代性，加之当前MLF操作实行固定数量、利率招标，8月操作利率出现较大幅度下行，也是利率市场化的体现。

　　还有分析人士认为，MLF利率下降有助于节约银行资金成本，通过银行内部定价传导，预计LPR和存款利率等也会随之下行，这将持续提振市场信心，支持经济稳定增长。

　　首次公布MLF投标价格

　　记者还注意到，这是央行首次公布MLF投标价格，操作透明度进一步提高。7月起央行在公告中明确对MLF操作采用固定数量、利率招标方式，中标利率将根据机构投标灵活确定。 

　　所谓利率招标，即参与机构在投标时可以选择多个利率，最终的中标结果也更能反映资金供需状况。本月央行首次公布MLF投标利率情况，机构投标利率最高2.3%，最低1.9%，反映了不同机构对于中长期资金需求的差异，这也与潘功胜在2024陆家嘴论坛上提到的“提高货币政策透明度”一脉相承。

　　此外，以往MLF操作通常发布在“公开市场业务交易公告 ”专栏中，而此次MLF操作发布在“中期借贷便利工作信息”专栏中，以往这是月初公布上月MLF规模、余额等数据的位置。

　　这都显示MLF利率的政策利率色彩明显淡化。7月22日，央行宣布公开市场7天期逆回购操作采用固定利率、数量招标，进一步明示政策利率，市场利率与7天期逆回购操作利率挂钩联动增强。自8月起，央行将每月MLF续作时间调整至当月LPR报价发布之后，LPR与MLF进一步脱钩。

　　温彬表示，央行正在聚焦于管好短端利率（如7天逆回购利率），中期利率推动主要由市场决定。通过逐步淡化MLF利率的政策色彩，进而理顺各项货币政策工具由短及长的利率传导机制，成为下阶段健全利率市场化调控机制的重要方向。

　　在他看来，考虑到现阶段MLF“量多价高”，要淡化其政策利率地位，首先需要把MLF的量降下来。过去央行通过MLF等来释放流动性，投放基础货币，未来可能主要通过降准或者央行购买国债来实现基础货币投放。MLF量逐步萎缩以后，其自身的政策利率地位也会随之削弱，当政策能够有效引导中段利率的时候，不排除MLF最终会退出历史舞台。

　　对外经贸大学中国金融学院副教授姜婷凤曾在接受21世纪经济报道记者专访时表示，未来央行应该会淡化MLF的作用，在时机成熟的时候，MLF利率的确可能会退出。

　　一方面，从基础货币投放渠道的作用来看，自从2014年9月创立以来，MLF承担着中央银行向符合宏观审慎管理要求的商业银行和政策性银行提供中期基础货币的作用，金融机构需提供国债、央行票据、政策性金融债、高等级信用债等优质债券作为合格质押品。

　　而二级市场国债买卖被纳入货币政策工具箱，可以增强央行对中长期基础货币的调控主动性，具有重要的政策意义。从长远来看，这一货币政策工具有望替代MLF充当中期基础货币的作用，因此MLF的基础货币投放渠道的作用会进一步弱化。等到央行二级市场国债买卖规模较大的时候，MLF可能会退出。

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